三隻松鼠 IPO778 天後終過會：多傢明星資本苦等數年

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來源：每日經濟新聞

在創立 7 年後，網紅零食品牌三隻松鼠終於叩開瞭 A 股的大門，5 月 16 日晚，證監會官網信息顯示，三隻松鼠股份有限公司（以下簡稱三隻松鼠）成功通過證監會發審委的審核。從三隻松鼠首次向證監會遞交招股書（申報稿）算起，距今已整整間隔瞭 778 天。

借助過去幾年淘寶從 C 店往 B 店大量導流的電商流量紅利期，這傢成立不久的 " 淘品牌 " 曾在 2015 年和 2016 年營收接連翻倍。而在三隻松鼠 IPO 排隊的兩年多的時間裡，公司經歷瞭 " 黴菌 " 超標、簽字律師辭職等一系列事件。如今，在線上線下融合的 " 新零售 " 時代，三隻松鼠也面臨著一些新的挑戰。

《每日經濟新聞》記者註意到，此次三隻松鼠成功過會，一場資本 " 盛宴 " 也將上演：不僅直接持有 44.52% 股份的公司創始人章燎源將因此暴富，多傢明星資本也將獲得巨大收益。

一波三折終過會

5 月 16 日 15 時許，三隻松鼠成功過會的消息已被媒體曝出。這一消息，自然是從位於北京市西城區金融大街富凱大廈樓內的中國證監會的會議室率先傳出。

直到此時，三隻松鼠創始人、實控人章燎源或許終於能長舒一口氣，因為這一刻，他等瞭太久、太久。去年 11 月，章燎源曾將過去的那段日子描述為 " 可能是三隻松鼠成立 7 年來最艱難的時刻。"

時間回溯至 2017 年 12 月 8 日，證監會官網發佈消息稱，將於 2017 年 12 月 13 日審核三隻松鼠首發申請。但就在首次上會前夜，三隻松鼠主動撤銷瞭過會審核申請，證監會披露稱 " 鑒於三隻松鼠尚有相關事項需要進一步核查 "。

對此，證券時報曾報道，從知情人士處獲悉，三隻松鼠在 2017 年 12 月初收到匿名郵件，自稱是自媒體團隊，要求三隻松鼠與其聯系，出資 500 萬元與之 " 合作 "，否則將對外公開 " 相關負面信息 "。三隻松鼠方面拒絕其要求，並選擇通過法律維權。

" 在經過幾次 IPO 之後，三隻松鼠也看到瞭自己的不足，在短板上做瞭補強，從整個資本端和產業端來說，他們是有一定優勢的。" 對於三隻松鼠過會，中國食品產業分析師朱丹蓬向《每日經濟新聞》記者表示，這也是 " 意料之中 "。

而從三隻松鼠於 2017 年 3 月 29 日首次向證監會遞交招股書（申報稿）算起，距今已整整間隔瞭 778 天。在此期間，除瞭審核前夜突然 " 爽約 " 外，公司還曾在 2017 年 10 月因 " 簽字律師辭職 " 而 " 中止審查 "。

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三隻松鼠的 IPO 之路可謂是一波三折。章燎源曾表示：" 過去（三隻）松鼠一直不缺錢，我覺得，企業發展要是一直太順利瞭，也不是件好事。"

IPO 之路走得頗為坎坷的三隻松鼠，2012 年 2 月誕生於安徽蕪湖都寶小區。作為主營休閑零食的互聯網電商企業，產品覆蓋堅果、幹果、果幹、花茶及零食的三隻松鼠在成立後，發展勢頭十分迅猛。

借助電商紅利等優勢，三隻松鼠的業績像是坐上瞭 " 火箭 "。2014 年 ~2016 年，公司營收分別為 9.24 億元、20.43 億元、44.23 億元，復合增長率達到 118.72%。另外，公司 2015 年實現扭虧為盈，凈利潤為 897 萬元。2016 年，公司歸母凈利潤井噴式地上漲至 2.37 億元。

2018 年 11 月，章燎源曾向媒體透露，2017 年，三隻松鼠實現營業收入約 68.5 億元。" 今年（2018 年）肯定超過 80 億元，具體能到多少還不知道。"2019 年，公司營業收入 " 肯定超過 100 億元 "。

但公司的發展也並非一片坦途。章燎源同時表示：" 從 2012 年公司成立開始，三隻松鼠每年銷售都翻番增長。但去年（2017 年）雙 11 數據把我們敲醒瞭，我們知道，時代變瞭。"

供應商問題曾被關註

同農夫山泉將自己比作 " 大自然的搬運工 " 一樣，三隻松鼠也隻做吃貨們的 " 搬運工 "。即三隻松鼠自己不生產零食，而是完全委托代加工，產品主要由供應商生產。

章燎源稱，" 三隻松鼠對供應商資質審查非常嚴格 "。三隻松鼠在招股書（申報稿）中也表示，公司構建瞭重度垂直的經營模式，深度參與到從原材料采購到終端配送的多個環節。

不過，在過去幾年，三隻松鼠也曾多次被曝出食品安全問題。2017 年 8 月，在被曝出 " 黴菌 " 超標問題後，三隻松鼠銷售一度受到較大影響。

" 從 2017 年 9 月，我們的銷售額開始停止增長，一直延續到雙 11 和年貨節。" 章燎源在接受媒體采訪時稱。

2017 年 10 月，證監會發行監管部曾發佈《三隻松鼠股份有限公司創業板首次公開發行股票申請文件反饋意見》。其中重點對三隻松鼠 2016 年前五大供應商之一的杭州臨安新杭派食品有限公司（以下簡稱新杭派），以及公司 2014 年、2015 年前五大供應商之一的杭州臨安杭派食品有限公司（以下簡稱杭派）進行瞭關註。

監管部門要求公司說明杭派與新杭派的關系，報告期內杭派是否存在生產經營違法違規、產品質量或其他侵權問題。並說明報告期內發行人的委托生產加工廠商的基本情況，是否具備食品生產加工方面的資質。

2014 年、2015 年，杭派分別為三隻松鼠的第一、第三大供應商，采購額分別為 1.1 億元和 0.8 億元。而 2016 年以及 2017 年上半年，杭派跌出瞭公司前五大供應商行列，新杭派成為公司第一大供應商，采購額分別為 2.2 億和 0.79 億。

天眼查信息顯示，新杭派為杭派的全資子公司，杭派曾在 2018 年 4 月 18 日被當地市場監管部門進行行政處罰，處罰內容為對當事人生產經營其他危害人體健康的物質含量超標的食品的行為。另外，2018 年 10 月，新杭派被當地環保部門進行行政處罰，處罰內容為新杭派涉嫌暫時不利用或者不能利用的工業固體廢物未建設貯存的設施、場所安全分類存放，或者未采取無害化處置措施案。

從互聯網到全渠道

三隻松鼠的快速發展，離不開互聯網電商前幾年帶來的紅利。但是近幾年，公司發展也面臨一定壓力。

在章燎源看來，三隻松鼠線上占比大，而線上的競爭是非常慘烈的，流量是動態的，不增長就意味著下滑，而且是斷崖式的下滑，根本不給你一點喘息的時間。不像線下開的店，別人搶不走，它往上爬得慢，往下跌得也慢。

2014 年 ~2016 年以及 2017 年上半年，三隻松鼠在天貓商城的銷售收入占營收的比重，分別高達 78.55%、75.72%、63.69% 和 55.22%。此外，京東、唯品會也是公司大客戶。

但是，電商紅利在逐漸消失。為此，從 2016 年 9 月開始，三隻松鼠大力進軍線下開設 " 投食店 "。到 2018 年年底，線下店的數量已超過 50 傢。2019 年，三隻松鼠全國門店的開店計劃是增加到 150 傢，再開出 100 傢。

近年來，三隻松鼠的競爭對手，如良品鋪子、來伊份等也在大力拓展線下渠道。" 線上渠道流量紅利消退，線下渠道獲客能力逐步上升。" 來伊份（603777，SH）在 2018 年報中稱。2017 年和 2018 年，來伊份分別新增門店 206 傢、237 傢。

良品鋪子曾披露，2015 年初，其終端門店數量為 1359 傢，到 2018 年 6 月末時，已增至 2092 傢，增幅達 53.94%。2015 年 ~2017 年，良品鋪子線下銷售收入由 22.84 億元增至 31.05 億元。

" 我們現在做全渠道：線上造貨，線下賣貨。" 在章燎源看來，線下大有可為。同時，相比於以前動輒 300 多平米的門店，三隻松鼠將每傢店的營業面積控制在 200 平米左右，並欲達到年銷售額 800 萬元。

" 整個互聯網的紅利已經到瞭盡頭，現在新零售的趨勢就是線上線下一定要融合、均衡發展，這一塊恰恰是三隻松鼠的短板。" 朱丹蓬認為。

一場資本盛宴即將上演

" 如果上市成功，章總（章燎源）憑借手中股份，將成為新的安徽首富。"2017 年 6 月，三隻松鼠一位高管曾對外稱，IDG 資本至少會有 150 倍的回報。

而如今，三隻松鼠成功過會，上市造富的 " 夢想 " 近在咫尺。不僅章燎源即將身價大漲，早年投資三隻松鼠的資本們也將享受一場資本盛宴。

對於上市，曾與三隻松鼠簽訂 " 對賭 " 協議的 IDG 資本、今日資本等明星資本早已苦等數年。

2012 年 2 月，36 歲的章燎源離開工作多年的 " 老東傢 " 詹氏食品，創立三隻松鼠。由於章燎源在詹氏食品擔任總經理多年，又小有成就，這一舉動也引起瞭 IDG 資本的註意。2012 年 4 月，IDG 資本投資三隻松鼠 150 萬美元 A 輪融資。" 沒有當時那 150 萬美元，就沒有今天的（三隻）松鼠。" 章燎源曾表示。

2013 年 9 月，三隻松鼠啟動 B 輪融資，" 投資女王 " 徐新掌舵的今日資本和 IDG 資本共投資 617 萬美元。2014 年 4 月，今日資本、IDG 資本再次追加 1627 萬美元 C 輪投資。2015 年 9 月，峰瑞資本向三隻松鼠投資 1.66 億元，占有 4.93% 的股權。彼時，三隻松鼠的估值已達到 33.67 億元。

這些明星資本持股三隻松鼠的比例是多少？三隻松鼠計劃通過本次 IPO 募集資金 14.37 億元，用於在二三線城市開設線下體驗店等。公司招股書（申報稿）顯示，本次 IPO 發行後，IDG 資本和今日資本將分別持有三隻松鼠 24.89% 和 16.78% 的股權。而一旦上市，這些股權將價值數億元乃至十幾億元。相對應的，IDG 資本和今日資本的原始投入不過 1151 萬美元（約合人民幣 7918 萬元）和 1243 萬美元（約合人民幣 8551 萬元）。

對於三隻松鼠 IPO 過會事宜，5 月 16 日，《每日經濟新聞》記者聯系瞭三隻松鼠方面，但相關人士以 " 正處於靜默期 " 為由，未予以回應。

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責任編輯：陳志傑