抄底 A 股、增持人民幣債券：外資逆勢操作為哪般

抄底 A 股、增持人民幣債券，外資這波逆勢操作是怎麼想的？

近日，國傢外匯管理局釋放瞭一條資本市場開放的重磅消息，將 QFII（合格境外機構投資者）的總額度從 1500 億美元增加至 3000 億美元，擴容瞭一倍。如此大手筆的決定絕對不是監管者一拍腦袋就決定的，一定是契合瞭市場的實際訴求。

第一財經記者從外匯局瞭解到，" 近期，已有不少境外機構通過托管行或致函、來訪表示有增加 QFII 額度的需求。"

這隻是外資佈局中國市場的一個方面。2018 年開始，盡管中國股市大幅下挫，中美利差不斷收窄，在境內投資者不斷 " 割肉 " 的時候，中國 A 股市場和人民幣債券市場卻持續得到境外投資者的增持。

抄底 A 股、增持人民幣債券，外資這波逆天操作是怎麼想的？2019 年，新興經濟體跨境資本流動仍面臨不確定性，中國資本市場還會延續去年的吸引力嗎？

外資青睞 A 股

在 A 股大盤大幅下跌的情況下，外資為何燃起空前高漲的投資熱情？

花旗銀行中國首席經濟學傢劉利剛對第一財經表示，" 首先一個有利因素就是中國 PE 估值已經非常低瞭。"

2018 年受內外部因素的影響，A 股主要指數普遍下跌。整體來看，上證綜指、滬深 300、中小板指、創業板指全年分別下跌 24.6％、25.3％、37.8％和 28.7％。目前，上證綜指、滬深 300、中小板指、創業板指的滾動市盈率倍數分別在 11.1、10.3、19.4 和 28.3 倍，市凈率分別為 1.24、1.26、2.61 和 3.3 倍，均出現大幅下調。

德意志銀行分析歷史數據認為，當市盈率低於 10 倍的時候，就有很高的概率具有投資價值瞭。2005 年以來，MSCI 中國指數的預估市盈率有 7 次低於 10 倍，當時投資平均能分別帶來半年 8% 和一年 14% 的回報。比如，2008 年、2011 年市場下跌之後都經歷瞭強勢的反彈，2009 年 MSCI 中國指數上漲瞭 59%，2012 年上漲瞭 19%，市盈率分別擴大瞭 41% 和 20%。

" 下一步，美國經濟下滑和美聯儲加息放緩的因素，會使得國際機構投資人考慮是繼續持有比較貴的美國的證券資產，還是分散一部分資金到新興市場，特別是中國這樣的市場。總的來看，2019 年中國資本市場應該是一個謹慎樂觀的局面。" 劉利剛對第一財經記者表示。

另一個重要的原因是中國資本市場對外開放帶來的紅利。目前，明晟公司、富時羅素集團已宣佈將 A 股正式納入其相關國際股票指數，這將吸引大量境外機構投資者包括境外央行、主權基金、養老基金、傢族基金等，被動或主動配置 A 股資產。

摩根士丹利中國首席經濟學傢邢自強的預測是，2019 年到 2021 年，A 股納入富時新興市場指數，在 MSCI 全球指數中的權重增加，將會帶來 100 億到 250 億美元的流入。

高盛認為，MSCI 中國指數對美國 / 歐洲 / 新興市場分別有 32%/13%/5% 的折價率，離岸投資者認為，中期來看，中國股市作為其他市場的替代品，會有更好的表現，吸引全球資本配置。

高盛在最新的報告展望 2019 時稱，相比港股和 ADR 中概股，最看好 A 股。並分析瞭四方面原因：第一，A 股估值和增長率更吸引人；第二，北向通以及資金從房地產轉向股市配置的好消息；第三，積極的政府政策幫助應對經濟下行風險；第四，A 股在全球股市中風險較低等。高盛尤其認為，" 本地投資者低迷的情緒，通常預示著市場的正向回報將到來。"

人民幣債券的吸引力

相比於股票市場的波動性和不確定性，更加確定的是，2019 年債券市場將會吸引更多外資流入。原因集中在三個方面：

原因在於，首先，中國債券市場開放取得瞭極大的進展。2018 年國務院進一步明確瞭債市開放的相關稅收安排，DVP（券款對付）結算全面實現，" 債券通 " 項下正式上線瞭大宗債券交易分倉功能。中國央行多次表示，建設一個更加開放透明、安全高效、具有深度廣度的債券市場，是中國金融改革開放的重要內容。下一步，將進一步完善相關制度規則、基礎設施安排，支持境外評級機構入市開展評級業務，鼓勵境內基礎設施與更多國際主流電子交易平臺及相關基礎設施加強合作，為境外機構投資者投資中國債券市場提供更加友好、便利的投資環境。

第二，將中國債券市場納入國際主要指數，可以更準確地反映全球債券市場整體情況，有利於增強指數的代表性和吸引力，有利於全球投資者更合理地配置債券資產。

2019 年 4 月，彭博將把中國債券市場納入其旗艦指數 " 彭博巴克萊全球綜合指數 "。富時羅素公司旗下的富時指數已於 2017 年 3 月宣佈將中國債券市場納入其新興市場國債指數（EMGBI）、亞洲國債指數（AGBI）和亞太國債指數（APGBI），同時正在開展對中國債市納入其追蹤資金量最大的全球國債指數（WGBI）的評估準備工作。摩根大通公司此前也已將中國債市納入新興市場政府指數（GBI-EM Broad 和 GBI-EM Broad Divers ified）。

第三，中美利差仍會存在。盡管中美利差收窄但仍然保持著 50 個基點左右，相比歐洲等國傢長期的零利率，投資者仍然會覺得人民幣債券有吸引力。2019 年美國經濟前景並不樂觀，美聯儲加息的步伐很有可能放緩。盡管市場預期中國會有 200bp 到 400bp 的降準，但是穩健的總基調不變，不會大水漫灌，所以中美仍然會保持一定的利差。

" 在中美利差仍然存在的情況下，加上人民幣匯率的穩定和納入國際債券指數的效應，2019 年會看到持續的、更大規模的海外資金進入，購買人民幣資產。" 劉利剛對第一財經記者稱，此外，境外央行類機構也會更多的將人民幣資產納入外匯儲備中。

有消息報道，俄羅斯央行在一年內拋售瞭大量的美元儲備，增持人民幣儲備，而且貨幣的比例基本上與美元齊平。" 特別是在美元比較弱的情況下，一些新興市場的中央銀行，對配置人民幣資產的需求也會增加。" 劉利剛說。

截至 2018 年 10 月末，以人民幣計算，彭博巴克萊中國綜合指數回報率超過 7.11%。中國債券納入該指數後在全球債市中的占比約 6%，預計帶動約 2500 億美元流入中國債市。而隨著穆迪、標普、惠譽等外資評級機構未來被批準在華展開評級業務，外資配置中國境內信用債的趨勢也將逐步形成。

德銀認為，人民幣納入指數和宏觀政策將會緩和債券供應的風險。受指數納入和全球儲備基金經理的配置影響，2019 年人民幣債券資金流入會增長到 6000 億 ~7000 億元人民幣，而 2018 年為 5500 億元。

外資持續流入的前提

當然，以上推斷都建立在一個前提下——人民幣匯率在 2019 年能夠保證不會大幅下跌。劉利剛認為，" 今年如果人民幣匯率保持穩定，大幅貶值的壓力減小，投資證券和債券的積極性是比較高的，特別是債券領域。"

2019 年 3 月 1 日，中美將會展開新一輪貿易談判，談判的結果對人民幣匯率的影響至關重要。但不管怎樣，劉利剛預計，今年人民幣都不會突破 "7" 這一心理關口。

去年年底中央經濟工作會議再次強調瞭穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期六個穩，如果人民幣匯率不穩，其他很難做到。" 所以，即便是貿易談判的結果不樂觀，人民幣匯率也不會破 7，花旗預測為 6.95；如果談判有一個階段性的進展，更多的國際投資者將來到中國配置資產，將會帶來更多的跨境資金凈流入，那麼人民幣對美元匯率可能呈現小幅升值。" 劉利剛表示。

不少機構認為，美元在 2019 年會走軟，美元匯率會隨著美國經濟增長勢頭回歸正常而不再強勢，但因為貿易摩擦的問題，2019 年上半年人民幣對美元仍會稍顯弱勢。

不過，研報指出，人民幣對一籃子貨幣的 CFETS 人民幣匯率指數將會出現升值，隨著貿易摩擦告一段落、中國財政刺激力度加大、貨幣政策變得寬松、金融監管重心轉移，以及中國股市納入國際指數帶來資金流入等因素，人民幣匯率 2019 年將會更加穩定。